{"id":5705,"date":"2014-11-12T22:44:09","date_gmt":"2014-11-12T21:44:09","guid":{"rendered":"http:\/\/www.economiaediritto.it\/?p=5705"},"modified":"2024-01-08T12:23:28","modified_gmt":"2024-01-08T11:23:28","slug":"securization-ecb-haircut-applicati-impatti-della-recente-manovra-su-abs-e-covered-bond","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/securization-ecb-haircut-applicati-impatti-della-recente-manovra-su-abs-e-covered-bond\/","title":{"rendered":"Securization & ECB Haircut applicati: impatti della recente manovra su ABS e Covered Bond"},"content":{"rendered":"

(di Gianluca Bogialli)<\/strong><\/p>\n

Una tematica che spesso viene posta sotto i riflettori \u00e8 quella legata al processo di cartolarizzazione e alle conseguenze che quest\u2019ultimo ha nei rapporti tra banche commerciali e Banca Centrale: nello specifico le banche, sotto le loro diverse forme, sono soggetti la cui funzione principale \u00e8 trasferire il rischio trasformando le maturities, per esempio trasformando depositi a vista in mutui a lungo termine ; connesso a questo processo detto \u201crisk sharing\u201d, vi \u00e8 evidentemente un trasferimento di ricchezza da soggetti in surplus a soggetti in deficit.
\nQuando un soggetto in deficit necessita di credito si pu\u00f2 rivolgere ad un istituto bancario, il quale pu\u00f2 decidere se finanziare il soggetto, dopo averne valutato il profilo di rischio. Dopo l\u2019erogazione l\u2019istituto di credito pu\u00f2 seguire due strade:
\n1. pu\u00f2 mantenere nel suo portafoglio la posizione seguendo quello che notoriamente \u00e8 il modello Origninate to Hold;
\n2. pu\u00f2 trasferire la posizione e non detenerla in portafoglio, con il rischio ad esso connessa, seguendo l\u2019approccio Originate to Distribute
\nProprio tramite il processo di cartolarizzazione le banche possono seguire il secondo approccio, trasformando dei contratti di debito per loro natura non trasferibili, in strumenti cedibili a terzi nel mercato secondario.
\nOperativamente viene creato quello che in gergo \u00e8 chiamato SPV \u201cspecial purpose vehicle\u201d, una \u201cNewco\u201d a tutti gli effetti, indipendente dalla banca Originator, che qualora fallisse non trascinerebbe con s\u00e9 la banca che ha generato il contratto di debito; all\u2019interno dell\u2019SPV vengono trasferiti come asset a collaterale, quindi a garanzia, tutti i contratti di debito, sulla base dei quali vengono creati degli strumenti di investimento, evidentemente valorizzati nel passivo dello stato patrimoniale della Newco, poi ceduti sul mercato come titoli.
\nQuesti strumenti garantiranno un interesse all\u2019investitore, questo dipender\u00e0 da diversi fattori e, qualora l\u2019operazione fosse stata fatta in modo corretto, dovrebbe riflettere la rischiosit\u00e0 dell\u2019investimento: infatti questi debiti inglobati nell\u2019SPV appartengono a diverse fasce di rating di partenza a cui sono associate diversi livelli di rischio; venendo altres\u00ec inseriti in un Pool di posizioni si vanno a combinare questi diversi contratti generando prodotti pi\u00f9 o meno rischiosi.
\nGli strumenti quindi generati si presenteranno in diverse \u201ctrance\u201d, da quelle pi\u00f9 rischiose a quelle meno rischiose, si passa dalle Senior, le pi\u00f9 sicure, alle Mezzanine per arrivare alle Junior.
\nIl processo appena descritto \u00e8 quello che una banca segue per creare gli MBS \u201cmortgage back securities\u201d un particolare tipo di ABS \u201casset back securities\u201d, dove l\u2019asset sono mutui.<\/p>\n

L\u2019approvvigionamento di liquidit\u00e0 delle banche presso ECB: impatti degli haircut sul repo rate<\/span><\/p>\n

Nell\u2019area Euro una banca pu\u00f2 reperire liquidit\u00e0 in diversi modi:
\n1. Dal mercato liquidando asset
\n2. Tramite la raccolta \u201cfunding\u201d
\n3. Operando con le altre banche, scambiandosi capitale al tasso overnight o all\u2019EURIBOR ( per operazioni pi\u00f9 lunghe)
\n4. Presso la Banca Centrale Europea.
\nIl quarto caso \u00e8 molto interessante perch\u00e9 continuamente soggetto a dibattito internazionale e variazione, in quanto le banche possono ottenere liquidit\u00e0 da ECB tramite operazioni di rifinanziamento marginale e operazioni di rifinanziamento principale. Le prime sono su iniziativa delle controparti che si presentano presso la Banca Centrale Europea con dei titoli ed effettueranno un\u2019 operazione di \u201crepurchase agreement\u201d, ovvero cederanno titoli a ECB ed in cambio otterranno liquidit\u00e0 pagandola al tasso REPO, con l\u2019obbligo ad una determinata maturity di restituire quel capitale maggiorato appunto del tasso REPO applicato.
\nMentre le operazioni di rifinanziamento principale sono soggette al tasso RIFI, che sostituisce il vecchio Tasso di sconto ufficiale (dopo il 1998), queste operazioni non sono su iniziativa delle controparti ma sono effettuate dalla ECB, secondo la propria strategia di politica monetaria, come successe nel 2013 quando stanzi\u00f2 500 Billion per le banche con l\u2019intento aiutare l\u2019erogazione di credito a imprese e famiglie.
\nCi sono quindi 3 tassi di riferimento della ECB:
\n1. REPO RATE
\n2. REFI RATE
\n3. TASSO SUI DEPOSITI ECB OVERNIGHT
\nQuest\u2019ultimo \u00e8 il tasso che ECB utilizza per remunerare i depositi delle banche presso la tesoreria, che troppo spesso le banche sfruttano trattenendo capitale in modo sicuro presso ECB e non reinvestendolo nell\u2019economia reale, ragion per cui questo tasso e gli altri due per le operazioni di rifinanziamento sono stati ripetutamente abbassati fino ad avere tassi negativi come nel caso dell\u2019overnight, come mostra la tabella sottostante:<\/p>\n

\"Tabella1\"<\/a>Proprio sulle operazioni di rifinanziamento marginali, che come detto sono su iniziativa delle controparti saranno le banche stesse a portare titoli presso la Banca Centrale Europea e questi applicher\u00e0 oltre al tasso sopra indicato quello che in gergo \u00e8 chiamato haircut, ovvero tratterr\u00e0 una parte del valore del titolo in quanto espressione del rischio intrinseco sull\u2019asset presentato per l\u2019operazione REPO.
\nIl basket di titoli che possono essere portati per operazioni REPO presso Banca Centrale Europea stanno subendo una forte modifica, in quanto il paniere di titoli \u201celigible\u201d sta cambiando con potenzialmente effetti devastanti su tutto il sistema finanziario.
\nQuesti asset dovranno avere certe caratteristiche e, in base al loro rating, potranno avere un certo ammontare di denaro in cambio.
\nIl calcolo del valore del titolo secondo il profilo della liquidit\u00e0 \u00e8 il seguente:<\/p>\n

\"formula\"<\/a>Gli asset che \u00e8 possibile portare alla ECB sono quelli definiti \u201cmarketable\u201d, ovvero quelli con domanda sul mercato e in base al livello di rating, il tipo di emittente, la tipologia di titolo e \u201ctenor\u201d (vita residua strumento), la Banca Centrale Europea assegner\u00e0 un livello di haircut al valore del contratto.<\/p>\n

\"Figura1\"<\/a>La security quindi \u00e8 vista come il collaterale che la banca commerciale presenta per avere in cambio liquidit\u00e0, sotto forma di finanziamento a breve termine, erogato direttamente dalla Banca Centrale Europea.
\nProprio l\u2019haircut \u00e8 la discriminante fondamentale, perch\u00e9 ECB applica livelli di haircut molto differenti, trattenendo quindi parte del valore dell\u2019asset; questo evidentemente \u00e8 un fattore di rischio che un istituto di credito tiene in considerazione quando calcola il rischio di liquidit\u00e0 sui propri titoli in portafoglio.
\nRisulta evidente la stretta connessione tra livello degli haircut e tassi REPO, come discriminanti chiave del valore che la banca pu\u00f2 ottenere come liquidit\u00e0 e di conseguenza quanto si trover\u00e0 poi a dover restituire; come mostra la tabella sottostante i livelli di haircut sono molto differenti e una banca quando si presenta presso ECB, sa che potr\u00e0 ottenere livelli di capitale diversi in base al tipo di strumento che presenta.<\/p>\n

\"Figura2\"<\/a>\"Figura3\"<\/a>All\u2019interno del risk management, nell\u2019area Liquidity Risk, spesso si calcola quella che viene chiamata la \u201ccounterbalancy capacity\u201d, ovvero l\u2019ammontare di titoli detenute dalla banca facilmente liquidabili sul mercato; queste appunto \u201cMarketable securities\u201d, sono quelle che vengono presentate presso la Banca Centrale Europea, sulla base di queste viene poi erogata liquidit\u00e0 in modo rapido ed efficiente.
\nFino a poco tempo fa per gli ABS, il livello di haircut era cos\u00ec elevato che le banche spesso preferivano portare allo sconto strumenti pi\u00f9 \u201cplain vanilla\u201d, ovvero pi\u00f9 semplici, ma per i quali l\u2019haircut applicato le consentiva di
\navere un buon ritorno in termini di liquidit\u00e0; ad esempio titoli di debito governativi o degli enti locali come regioni e comuni.
\nLa discriminante del rating ha sempre avuto un peso importante: infatti la soglia dei crediti \u201csenior\u201d e quelli dei \u201cjunk bond\u201d crea due cluster importanti di strumenti ai quali viene assegnato un livello di haircut molto differente.
\nUna domanda che ci si potrebbe porre \u00e8 se il livello degli haircut sia \u201cfair\u201d e se il trend di questi haircut abbia seguito una dinamica che rifletta effettivamente la rischiosit\u00e0 dei titoli sottostanti.
\nUn primo punto di critica riguarda il rating, infatti per ECB non serve che il rating dello strumento sia identico per tutte le agenzie di rating, oppure ne sia una media, ma prende come riferimento il giudizio di rating pi\u00f9 elevato; questo implica che in scenari di giudizi differenti tra le varie agenzia di rating, non stiamo considerando adeguatamente il rischio sullo strumento; questo va ovviamente a vantaggio della banca commerciale che per\u00f2 pu\u00f2 cos\u00ec fare arbitraggi sui rating elevando il rischio di moral hazard.
\nUn altro punto di nota riguarda come i livelli di haircut europei siano allineati con quelli americani, risultando evidente l\u2019idea di prendere come benchmark i livelli di soglia americani, addizionandoli con spread ulteriori per la maggior rischiosit\u00e0 su alcuni paesi dell\u2019eurozona.
\nRecentemente ECB ha deciso di intervenire sul mercato comprando ABS & Covered Bond, con l\u2019intento di ripulire i bilanci delle banche, offrendo loro liquidit\u00e0, a fronte di asset che in realt\u00e0 sono poco liquidi, con la speranza che queste ultime riversino la suddetta liquidit\u00e0 nell\u2019economia reale spingendo quindi la ripresa economica.
\nPer poter presentare questi titoli per delle operazioni REPO, le varie banche devono superare gli stress test, qualora ottenessero risultati positivi, \u00e8 evidente che ci sar\u00e0 una forte affluenza di titoli per operazioni REPO. Questo comporter\u00e0 un inevitabile variazione degli haircut, applicati ai titoli dei diversi paesi europei; la tabella sottostante mostra un possibile scenario di livelli di haircut nei vari paesi in situazioni avverse:<\/p>\n

\"Figura<\/a>Per incentivare la ripresa economica la Banca Centrale Europea ha ancora abbassato il tasso sui suoi depositi overnight , in modo tale che le banche non riversino la liquidit\u00e0 cos\u00ec ottenuta nella casse di ECB, perch\u00e9 otterrebbero un tasso negativo (ancor pi\u00f9 negativo se aggiustato per l\u2019inflazione), ma la trasferiscano all\u2019economia reale aiutando imprese e famiglie ad ottenere credito.
\nIl problema della liquidit\u00e0 presso la ECB \u00e8 spesso uno dei fattori di principale critica di manovre di forte politica monetaria, in quanto le banche percependo l\u2019economia odierna come troppo rischiosa, preferiscono guadagnare un interesse certo seppur piccolissimo, mantenendo la liquidit\u00e0 presso la Banca Centrale Europea, piuttosto che finanziare l\u2019economia reale, questo evidentemente a forte discapito dei cittadini, ragion per cui si \u00e8 pensato ad una tasso negativo come gi\u00e0 sperimentato in passato in altri paesi.
\nPotremmo inoltre chiederci se i livelli di haircut siano in linea con una forte politica monetaria espansiva, questo risulta vero qualora le soglie degli stress test che le banche devono superare siano accessibili, in modo tale che riescano ad accedere alla liquidit\u00e0, non sfociando per\u00f2 in una politica troppo espansiva dove qualsiasi strumento consente agevolmente di avere liquidit\u00e0 liberando le banche di junk bond, incentivando per\u00f2 il Moral Hazard: risulter\u00e0 plausibile che le banche possano tentare di sfruttare questa manovra ripulendo i bilanci in modo trasparente, per poi sfruttare a proprio vantaggio la situazione creatasi, non per spingere l\u2019economia ma speculando sulla loro migliorata situazione finanziaria.
\nDall\u2019altra parte un grosso innesto di liquidit\u00e0 potrebbe far crescere troppo l\u2019inflazione, che per\u00f2 recentemente \u00e8 scesa portando l\u2019eurozona potenzialmente vicino ad una fase di deflazione e stagnazione economica.
\nSe la manovra della Banca Centrale Europea sar\u00e0 efficace, dipender\u00e0 molto dal tipo di controllo sugli asset ritirati che far\u00e0 ECB, oltre che da come verr\u00e0 gestito il naturale Moral Hazard intrinseco in una proposta come questa.
\nRisulta in definitiva evidente il tentativo di ECB di seguire la cugina americana FED in una manovra cos\u00ec capillare come quella sopra citata, azione che ideologicamente potrebbe essere la svolta nella oramai infinita crisi finanziaria, oppure potrebbe portarci vicini a scenari potenzialmente anche peggiori di quelli recentemente osservati; dipender\u00e0 molto da come il piano sar\u00e0 attuato e se le banche saranno poi indirizzate verso la strada giusta sfruttando i corretti incentivi.
\nNota sul Moral Hazard: L’azzardo morale (in inglese moral hazard) in microeconomia \u00e8 una forma di opportunismo post-contrattuale, che pu\u00f2 portare gli individui a perseguire i propri interessi a spese della controparte, confidando nella impossibilit\u00e0, per quest’ultima, di verificare la presenza di dolo o negligenza.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

(di Gianluca Bogialli) Una tematica che spesso viene posta sotto i riflettori \u00e8 quella legata al processo di cartolarizzazione e alle conseguenze che quest\u2019ultimo ha nei rapporti tra banche commerciali <\/p>\n","protected":false},"author":1377,"featured_media":5713,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_bbp_topic_count":0,"_bbp_reply_count":0,"_bbp_total_topic_count":0,"_bbp_total_reply_count":0,"_bbp_voice_count":0,"_bbp_anonymous_reply_count":0,"_bbp_topic_count_hidden":0,"_bbp_reply_count_hidden":0,"_bbp_forum_subforum_count":0,"jetpack_post_was_ever_published":false,"_jetpack_newsletter_access":"","_jetpack_dont_email_post_to_subs":false,"_jetpack_newsletter_tier_id":0,"_jetpack_memberships_contains_paywalled_content":false,"_jetpack_memberships_contains_paid_content":false,"footnotes":"","jetpack_publicize_message":"","jetpack_publicize_feature_enabled":true,"jetpack_social_post_already_shared":false,"jetpack_social_options":{"image_generator_settings":{"template":"highway","enabled":false},"version":2}},"categories":[10,5,2608,1,53],"tags":[],"class_list":["post-5705","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-rubriche-economiche","category-fascicoli","category-n-019-11-2014","category-news","category-risk-management"],"translation":{"provider":"WPGlobus","version":"3.0.2","language":"en","enabled_languages":["it","en","es"],"languages":{"it":{"title":true,"content":true,"excerpt":false},"en":{"title":false,"content":false,"excerpt":false},"es":{"title":false,"content":false,"excerpt":false}}},"jetpack_publicize_connections":[],"jetpack_featured_media_url":"https:\/\/i0.wp.com\/www.economiaediritto.it\/wp-content\/uploads\/2014\/11\/962334_57900306.jpg?fit=2304%2C3456&ssl=1","jetpack_sharing_enabled":true,"jetpack_shortlink":"https:\/\/wp.me\/p9CRXF-1u1","jetpack_likes_enabled":true,"jetpack-related-posts":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/5705","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1377"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=5705"}],"version-history":[{"count":6,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/5705\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":10817,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/5705\/revisions\/10817"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/media\/5713"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=5705"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=5705"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=5705"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}