{"id":9460,"date":"2021-09-30T16:01:26","date_gmt":"2021-09-30T14:01:26","guid":{"rendered":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/?p=9460"},"modified":"2021-09-30T16:01:14","modified_gmt":"2021-09-30T14:01:14","slug":"le-prove-di-stress-di-liquidita-negli-oicvm-e-nei-fia-considerazioni-sul-provvedimento-della-banca-ditalia-in-merito-al-regolamento-della-gestione-collettiva-del-risparmio","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/en\/le-prove-di-stress-di-liquidita-negli-oicvm-e-nei-fia-considerazioni-sul-provvedimento-della-banca-ditalia-in-merito-al-regolamento-della-gestione-collettiva-del-risparmio\/","title":{"rendered":"Le prove di stress di liquidit\u00e0 negli OICVM e nei FIA: considerazioni sul Provvedimento della Banca d’Italia in merito al Regolamento della gestione collettiva del risparmio"},"content":{"rendered":"
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  1. Introduzione: le principali novit\u00e0 del Provvedimento del 16 febbraio 2021<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

    Il 21 marzo 2021 \u00e8 stato pubblicato nella Gazzetta Ufficiale n.52 il Provvedimento Banca d\u2019Italia 16 febbraio 2021 (di seguito definito come \u2018Provvedimento<\/strong>\u2019) recante il 2\u00b0 aggiornamento contenete le modifiche al Regolamento sulla gestione collettiva del risparmio (di seguito definito come \u2018Regolamento<\/strong>\u2019), di cui al Provvedimento del 19 gennaio 2015. Tramite tale Provvedimento, l\u2019obiettivo \u00e8 stato quello di uniformare la normativa Banca d\u2019Italia in merito alla gestione collettiva del risparmio agli \u2018Orientamenti dell\u2019ESMA\u2019<\/strong>[1] sulle prove di stress di liquidit\u00e0 per il contenimento dei rischi derivanti dalla gestione degli OICVM e dei FIA a livello europeo.<\/p>\n

    Con riguardo al Provvedimento in questione, si \u00e8 riconosciuta la necessit\u00e0 di uniformare e integrare la normativa riguardo la gestione collettiva del risparmio tramite gli Orientamenti dell\u2019ESMA sulle prove di stress di liquidit\u00e0. Il Provvedimento, pubblicato il 21 marzo 2021, disciplina e definisce anche nuovi aspetti rilevanti riguardo la partecipazione ai fondi, la sottoscrizione e il rimborso delle quote, gli oneri a carico dei partecipanti e l\u2019oggetto della politica di investimento per i FIA riservati.<\/p>\n

    Tali elementi, hanno infatti fatto emergere diverse considerazioni e problematiche anche per quanto riguarda la gestione del rischio di liquidit\u00e0 e dei disallineamenti di liquidit\u00e0, i quali sono pi\u00f9 acuti nei fondi che investono in attivit\u00e0 meno liquide come i fondi immobiliari, o i fondi che hanno ad oggetto strumenti di debito societario high yield<\/em>, o crediti con determinate classi di rating o debito dei mercati emergenti.<\/p>\n

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    1. Adeguatezza patrimoniale, oggetto dell\u2019investimento e contenimento del rischio<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

      Tra le novit\u00e0 introdotte dal seguente Provvedimento, vi \u00e8 la soppressione della previsione relativa all\u2019investimento in quote di FIA chiusi non riservati contenuta nel Titolo II, Capitolo V, Sezione IV, paragrafo 1. Viene infatti eliminato l\u2019obbligo per le SGR che gestiscono FIA chiusi non riservati a investitori professionali di acquistare in proprio una quota almeno pari al 2% (ovvero l\u20191% sopra determinate soglie) del valore complessivo netto iniziale di ciascun FIA della specie e delle successive sottoscrizioni [2]. L\u2019obiettivo \u00e8 quindi quello di riuscire a snellire e semplificare ulteriormente le limitazioni degli investimenti e tutta la relativa disciplina applicabile ai FIA chiusi italiani.<\/p>\n

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      1. Le commissioni di sottoscrizione differite<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

        Il Provvedimento infine aggiunge e disciplina, in merito agli oneri a carico dei singoli partecipanti, il pagamento delle commissioni di sottoscrizione <\/strong>[3], aggiungendo una nota al Titolo V, Capitolo I, Sezione II, paragrafo 3.3.2., primo capoverso, lettera a. Il Provvedimento specifica che il pagamento pu\u00f2 avvenire contestualmente o successivamente alla sottoscrizione delle quote o azioni del fondo, e nel caso in cui le commissioni di sottoscrizione siano prelevate dalla societ\u00e0 di gestione gradualmente, in un arco temporale predefinito (cd. \u2018commissioni di sottoscrizione differite\u2019<\/strong>) il regolamento deve specificare con chiarezza e precisione: l\u2019ammontare della commissione (in termini assoluti o in percentuale alla somma investita), le modalit\u00e0 e i termini e il periodo di prelievo della stessa, nonch\u00e9 deve disciplinare anche il caso di richiesta di rimborso delle quote da parte del sottoscrittore prima del periodo di prelievo. In quest\u2019ultimo caso, il gestore pu\u00f2 prevedere il recupero del residuo della commissione di sottoscrizione differita detraendolo dall\u2019ammontare dovuto all\u2019investitore per il rimborso delle quote.<\/p>\n

        La normativa in questione specifica che non \u00e8 vietato quindi il pagamento differito e graduale delle commissioni di sottoscrizione, e la modalit\u00e0 specifica del prelievo e del recupero delle commissioni \u00e8 lasciata in mano al gestore, che ha comunque l\u2019obbligo di specificarlo nel regolamento di gestione del fondo. Tuttavia, a tutela degli investitori, in caso di commissioni di sottoscrizione a pagamento differito, risulterebbe necessario richiamare all\u2019attenzione degli intermediari il rispetto degli obblighi informativi previsti dalla normativa rilevante al fine di rappresentare chiaramente all\u2019investitore l\u2019importo che effettivamente dovr\u00e0 sostenere nel tempo.<\/p>\n

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        1. Orientamenti ESMA sulle prove di stress di liquidit\u00e0 negli OICVM e nei FIA<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

          L\u2019ambito che presenta maggiori difficolt\u00e0 e problematiche, all\u2019interno del Provvedimento, riguarda le prove di stress e il rischio di liquidit\u00e0. Il \u2018rischio di liquidit\u00e0\u2019<\/strong>, nell\u2019ambito dei regolamenti di gestione dei fondi, costituisce uno dei fattori di rischio principali tra quelli associati al Fondo (i quali solitamente vengono indicati e specificati all\u2019interno della sezione del regolamento di gestione relativa ai fattori di rischio e all\u2019orizzonte temporale dell\u2019investimento). Il rischio di liquidit\u00e0 consiste nella possibilit\u00e0 che il Fondo non sia in grado di adempiere, alle scadenze determinate, agli impegni assunti nei confronti delle rispettive controparti a causa dell\u2019insufficienza di disponibilit\u00e0 liquide\/attivit\u00e0 prontamente liquidabili e dei mezzi propri in relazione alle passivit\u00e0 contratte durante la gestione del fondo [4].<\/p>\n

          Tale rischio \u00e8 legato soprattutto alla tempistica per la messa a reddito, la valorizzazione e la liquidazione degli investimenti in portafoglio. Ad esempio, nel caso di FIA chiusi immobiliari che hanno ad oggetto investimenti in beni immobili, lo smobilizzo dei beni immobili presenta rischi intrinsecamente legati alla natura degli stessi e richiede, perci\u00f2, tempi medio-lunghi per il suo completamento (essendo comunque l\u2019orizzonte temporale di investimento di questi fondi solitamente molto lungo). La cessione dei beni immobili detenuti dal fondo pu\u00f2 subire ritardi o variazioni rispetto alle previsioni anche in funzione della destinazione d\u2019uso e delle condizioni di mercato prevalenti. In condizioni critiche e di stress infatti, tali difficolt\u00e0 possono riflettersi sul valore di smobilizzo e di conseguenza sul valore delle quote del fondo, nonch\u00e9 comportare ritardi nei tempi di liquidazione del Fondo e di rimborso delle quote dei partecipanti.<\/p>\n

          Per la gestione vera e propria di tali rischi, il Provvedimento del 16 febbraio 2021 infatti richiama direttamente gli Orientamenti dell\u2019ESMA pubblicati il 16 luglio 2020, tramite gli Articoli 2 e 3 contenenti le Modifiche al Titolo IV, aggiungendo il paragrafo 17 come modifica e integrazione nel Capitolo3, Sezione II al Provvedimento Banca d\u2019Italia in merito alla regolamentazione della gestione del risparmi, intitolato \u2018Prove di stress di liquidit\u00e0\u2019<\/em> in merito alle prove di stress per la gestione del rischio di liquidit\u00e0.<\/p>\n

          Tali Orientamenti, come disciplinato nel documento relativo a tali linee guida, \u00absono emanati ai sensi dell\u2019art.16, paragrafo 1, del regolamento ESMA, con finalit\u00e0 di istituire pratiche di vigilanza coerenti, efficienti ed efficaci nell\u2019ambito del Sistema europeo di vigilanza finanziaria e garantire un\u2019applicazione comune, uniforme e coerente del diritto dell\u2019Unione. In particolare, hanno l\u2019obiettivo di aumentare la coerenza delle norme e, in alcuni casi, la frequenza degli LST gi\u00e0 avviati nonch\u00e9 di promuovere la vigilanza convergente delle prove di stress di liquidit\u00e0 da parte delle autorit\u00e0 nazionali competenti<\/em> \u00bb. <\/em><\/p>\n

          I modelli LST costituiscono infatti dei modelli di valutazione del rischio di liquidit\u00e0 e attraverso i quali effettuare le prove di stress, per i quali, come disciplinato negli Orientamenti dell\u2019ESMA del 16 luglio 2020, i gestori devono determinare e definire: i fattori di rischio che possono incidere sulla liquidit\u00e0 del fondo, i tipi di scenari da utilizzare e il loro livello di gravit\u00e0, i differenti risultati e indicatori utilizzati nei modelli, la comunicazione alla dirigenza dei risultati e delle variazioni degli indicatori, nonch\u00e9 le modalit\u00e0 di frequenza con cui effettuare gli LST [5].<\/p>\n

          Ad integrazione del Capitolo 3, Sezione I, paragrafo 5 del Provvedimento Banca d\u2019Italia, il nuovo Provvedimento del 16 febbraio stabilisce che \u00abin linea generale, e in linea con il principio di proporzionalit\u00e0, i gestori di OICR si dotano di adeguati sistemi di governo e gestione del rischio di liquidit\u00e0 ed effettuano prove di stress di liquidit\u00e0 per fronteggiare i rischi di potenziali cambiamenti delle condizioni di mercato che posso avere effetti negativi per il fondo. I gestori di OICVM, FIA aperti e FIA chiusi che fanno ricorso alla leva finanziaria su base sostanziale applicano le sezioni da V.1.1 a V.1.16 degli Orientamenti dell\u2019ESMA sulle prove di stress di liquidit\u00e0 negli OICVM e nei FIA del 16.07.2020 (ESMA34-39-897)<\/em>\u00bb. <\/em>L\u2019obiettivo \u00e8 sostanzialmente quello di far allineare la gestione di tali rischi a quanto dettato dall\u2019ESMA tramite la disciplina contenuta nelle linee guida pubblicate il 16 luglio 2020, in merito ai modelli e ai metodi di gestione del rischio di liquidit\u00e0 e relative prove di stress.<\/p>\n

          Il Provvedimento del 16 febbraio 2021 aggiunge anche, con l\u2019inserimento del paragrafo 17 alla Sezione II del Capitolo 3 del Provvedimento Banca d\u2019Italia, che \u00abla Banca d\u2019Italia pu\u00f2 richiedere a una SGR, SICAV o SICAF la trasmissione della documentazione relativa a una prova di stress di liquidit\u00e0 per contribuire a dimostrare la capacit\u00e0 del fondo di essere conforme alle disposizioni applicabili, anche per quanto riguarda la possibilit\u00e0 di soddisfare le richieste di rimborso in condizioni normali e di stress. Nel caso in cui dalle prove di stress emergano rischi di liquidit\u00e0 rilevanti, la SGR, SICAV o SICAF ne informa tempestivamente la Banca d\u2019Italia<\/em>\u00bb. Il Provvedimento in questione chiarisce comunque il ruolo che la Banca d\u2019Italia ha in merito a tali prove di stress e alla trasmissione di comunicazione e di documentazione della SGR, SICAV o SICAF in merito alle prove alla Banca d\u2019Italia, nonch\u00e9 la comunicazione per quanto riguarda situazioni di particolari gravit\u00e0 in merito alla liquidit\u00e0 del fondo, specialmente in relazione alle richieste di rimborso dei partecipanti.<\/p>\n

          La normativa in questione quindi, per la gestione vera e propria di tali rischi, richiama e prevede l\u2019applicazione dei criteri dettagliati illustrati dall\u2019ESMA, specificando il ruolo che ha la Banca d\u2019Italia in termini di obblighi di comunicazione e di trasmissione di prove di stress, nel caso di situazioni di particolare gravit\u00e0, essendo comunque il gestore obbligato ad informare Banca d\u2019Italia qualora emergano situazioni di rischio di liquidit\u00e0 rilevanti. Il Provvedimento richiama come indicazioni generali quelle dettate dall\u2019ESMA, anche se comunque i gestori hanno discrezionalit\u00e0 in merito ai modelli utilizzati, ma soprattutto rispetto alla frequenza delle prove di stress, le quali dovrebbero essere pi\u00f9 frequenti e intense specialmente per quanto riguarda i fondi che investono in attivit\u00e0 illiquide, come i fondi chiusi immobiliari.<\/p>\n

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          1. I disallineamenti di liquidit\u00e0<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n

            Problematiche riguardanti le tempistiche relative alla liquidazione degli investimenti, alla messa reddito e al loro smobilizzo, possono generare delle discrepanze temporali in merito alla mancanza e al non allineamento della liquidit\u00e0 del fondo rispetto agli impegni assunti nei confronti delle rispettive controparti, ovvero possono generare dei \u2018disallineamenti di liquidit\u00e0\u2019 <\/strong>[6], e ci\u00f2 si pu\u00f2 riflettere sui partecipanti, sui quali pu\u00f2 arrecarsi un grave pregiudizio se il fondo non adotta modelli di gestione e prove di stess di liquidit\u00e0, specialmente in relazione a condizioni critiche di mercato, come quelle riscontrate durante la prima fase della pandemia durante i primi mesi del 2020. Ci\u00f2 pu\u00f2 comportare difficolt\u00e0 anche in termini di ritardi nei tempi di liquidazione del fondo e di rimborsi delle quote ai partecipanti.<\/p>\n

            Una misura che pu\u00f2 essere adottata dai gestori in situazioni di grave carenza di liquidit\u00e0 del fondo, \u00e8 la \u2018sospensione dei rimborsi\u2019<\/strong> delle quote dei fondi verso i partecipanti. Vi sono stati ad esempio alcune sospensioni di rimborsi di fondi, come nel caso degli otto fondi francesi gestiti da H20 Asset Management<\/em>, sospensione avvenuta il 28 agosto 2020, su disposizione dell\u2019Autorite des Marches Financiers (AMF)<\/em>[7] al fine di tutelare gli interessi degli investitori in quanto si era verificata una circostanza di grave carenza di liquidit\u00e0 da parte del fondo.<\/p>\n

            Il Provvedimento del 16 febbraio 2021, al Titolo V, Capitolo I, Sezione II, paragrafo 4.2.1., interviene in merito a tale ambito e stabilisce in ottica di smobilizzo degli investimenti e della gestione del rischio di liquidit\u00e0, disciplinando la sospensione del rimborso o dell\u2019emissione di quote, stabilendo che \u00abIl regolamento deve indicare i casi, di natura eccezionale, in cui il rimborso o l\u2019emissione di quote pu\u00f2 essere sospeso nell\u2019interesse dei partecipanti. Nel caso dei rimborsi, tali eventi risultano riferiti in via generale a situazioni in cui le richieste di rimborso per la loro entit\u00e0 (ad esempio, richieste di rimborso superiori a una percentuale del valore complessivo del fondo) richiederebbero smobilizzi tali che, tenuto conto della situazione di mercato, potrebbero arrecare pregiudizio all\u2019interesse dei partecipanti<\/em>\u00bb.<\/p>\n

            Il Provvedimento inoltre chiarisce che tale sospensione si riferisce prevalentemente a casi di natura eccezionale in cui le richieste di rimborso di elevata entit\u00e0 possono generare problemi di liquidit\u00e0 del fondo e di conseguenza gravi pregiudizi per tutti i partecipanti al fondo.<\/p>\n

            Il Provvedimento interviene indicando anche che la durata complessiva delle sospensioni del diritto al rimborso riconducibili al medesimo evento non pu\u00f2 mai essere superiore ad un mese, intendendosi un periodo continuativo di 30 giorni solari, non contando in questo arco di tempo gli intervalli di tempo in cui i rimborsi sono ripristinati. Il gestore ha inoltre l\u2019obbligo di comunicazione tempestiva della sospensione ai partecipanti e alla Banca d\u2019Italia.<\/p>\n

            Approfondendo tale ambito, il Provvedimento interviene sulla sospensione del diritto di rimborso delle quote anche fornendo una formulazione alternativa, prospettando quindi due formulazioni per quanto riguarda i casi di sospensione:<\/p>\n