{"id":5963,"date":"2015-01-31T15:12:54","date_gmt":"2015-01-31T14:12:54","guid":{"rendered":"http:\/\/www.economiaediritto.it\/?p=5963"},"modified":"2015-02-01T00:43:52","modified_gmt":"2015-01-31T23:43:52","slug":"da-rischio-a-fatto-conclamato-leuropa-contro-la-deflazione","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.economiaediritto.it\/es\/da-rischio-a-fatto-conclamato-leuropa-contro-la-deflazione\/","title":{"rendered":"Da Rischio a Fatto Conclamato, l\u2019Europa contro la Deflazione"},"content":{"rendered":"

(di Alessio Rombolotti)<\/strong><\/p>\n

La conferenza stampa di Mario Draghi, presidente della Banca Centrale Europea (BCE), del 22 gennaio era molto attesa ed \u00e8 stata molto seguita grazie alla presentazione del programma di acquisto di attivit\u00e0, solitamente chiamato quantitative easing<\/em>[1]<\/a>, adottato per cercare di dare slancio all\u2019economia europea e decisamente contrastato dalla Germania.<\/p>\n

In questo articolo analizziamo le decisioni del Consiglio di Governo (Governing Council<\/em>) della BCE confrontando le dichiarazioni di Mario Draghi dopo le ultime due riunioni di politica monetaria del Consiglio[2]<\/a>, quella del 4 dicembre 2014[3]<\/a> e quella del 22 gennaio 2015[4]<\/a>.<\/p>\n

Proprio all\u2019inizio della riunione di gennaio il Presidente ha dichiarato: \u201cabbiamo condotto un attento riesame delle prospettive per l\u2019andamento dei prezzi e dello stimolo monetario conseguito\u201d<\/em>[5]<\/a>. Il riesame era stato annunciato durante la conferenza stampa di dicembre, ma al di l\u00e0 del quadro economico mi sentirei di interpretare questo riesame in termini di accordo raggiunto, fra i diversi paesi, relativamente alle modalit\u00e0 di esecuzione del programma d\u2019acquisto di attivit\u00e0 come strumento monetario[6]<\/a> e in termini di presa d\u2019atto che la deflazione non \u00e8 pi\u00f9 un rischio ma un fatto . Gi\u00e0 all\u2019inizio di dicembre \u00e8 stata anticipata la possibile variazione di politica monetaria: \u201cWe will also evaluate the broader impact of recent oil price developments on medium-term inflation trends in the euro area. Should it become necessary to further address risks of too prolonged a period of low inflation, the Governing Council remains unanimous in its commitment to using additional unconventional instruments within its mandate. This would imply altering early next year the size, pace and composition of our measures<\/em>\u201d[7]<\/a>, in genere quando una banca centrale comunica in questo modo vuol dire che il quadro economico \u00e8 definito e le azioni monetarie da intraprendere sono gi\u00e0 chiare.<\/p>\n

Il programma di acquisto di attivit\u00e0 \u00e8 stato avviato in ottobre con l\u2019acquisto di covered bonds<\/em>[8]<\/a>, sarebbe stato allargato ai titoli asset-backed<\/em> (ABS[9]<\/a>) e sarebbe durato un paio d\u2019anni. Con la decisione del 22 gennaio il programma aumenta di dimensione, 60 miliardi al mese \u201csino alla fine di settembre 2016 e in ogni caso finch\u00e9 non riscontreremo un aggiustamento durevole del profilo dell\u2019inflazione coerente con il nostro obiettivo di conseguire tassi di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2% nel medio termine\u201d<\/em>. L\u2019Eurosistema[10]<\/a> (coordinato dalla BCE) inizier\u00e0 nel mese di marzo gli acquisti sul mercato secondario di titoli obligazionari pubblici e privati, con scadenze fra i 2 e i 30 anni, denominati in euro e con basso profilo di rischio (quelli comunemente definiti investment grade<\/em>, non necessariamente con rating<\/em> AAA). Dato il volume di acquisto programmato esiste il rischio di distorsione dei prezzi dei titoli. Per limitare tale rischio la BCE adotter\u00e0 due limiti: a) non acquistare oltre il 33% del debito emesso da un soggetto e b) non acquistare oltre il 25% di ogni singola emissione di obbligazioni.<\/p>\n

Uno dei punti di discussione delle ultime settimane ha riguardato le eventuali perdite sui crediti acquisiti, sarebbero state suddivise secondo un programma di ripartizione del rischio oppure le avrebbero prese in carico le banche centrali nazionali in relazione agli acquisti da loro effettuati ? La scelta del Consiglio \u00e8 stata di ripartire il rischio di perdita soltanto su una quota del 20% degli acquisti mentre per il restante 80% il rischio rester\u00e0 in capo alla banca centrale acquirente. Una ripartizione del rischio pi\u00f9 o meno prevista da chi pensava che questo sarebbe sato un punto vincolante per avere l\u2019accordo della Germania.<\/p>\n

Vediamo qual\u2019\u00e8 l\u2019analisi economica che ha spinto la BCE verso questa ulteriore espansione della politica monetaria. Per prima cosa \u00e8 necessario premettere che i tassi di riferimento sono molto vicini allo zero oppure negativi[11]<\/a> e quindi non hanno pi\u00f9 utilit\u00e0 come strumento monetario espansivo. A dicembre le parole di Mario Draghi sono state: \u201cThe latest data and survey evidence up to November confirm this picture of a weaker growth profile in the period ahead. At the same time, the outlook for a modest economic recovery remains in place<\/em>\u201d, confrontiamole con la dichiarazione del 22 gennaio: \u201cGli ultimi dati e i risultati delle indagini congiunturali segnalano il protrarsi di una crescita moderata al volgere dell\u2019anno. In prospettiva, le recenti flessioni dei corsi petroliferi hanno rinsaldato le basi affinch\u00e9 la ripresa economica acquisisca slancio<\/em>\u201d. Quindi se qualcosa \u00e8 cambiato \u00e8 cambiato in meglio, grazie al calo dei prezzi del petrolio. L\u2019analisi di Mario Draghi prosegue, a dicembre: \u201cOn the one hand, domestic demand should be supported by our monetary policy measures, the ongoing improvements in financial conditions, the progress made in fiscal consolidation and structural reforms, and significantly lower energy prices supporting real disposable income. Furthermore, demand for exports should benefit from the global recovery. On the other hand, the recovery is likely to continue to be dampened by high unemployment, sizeable unutilised capacity, and the necessary balance sheet adjustments in the public and private sectors<\/em>\u201d, e a gennaio: \u201cla domanda interna dovrebbe essere favorita ulteriormente dalle nostre misure di politica monetaria, dai miglioramenti in atto nelle condizioni finanziarie nonch\u00e9 dai progressi compiuti sul fronte del risanamento dei conti pubblici e delle riforme strutturali. La domanda di esportazioni dovrebbe altres\u00ec trarre beneficio dalla ripresa mondiale. Nondimeno, \u00e8 probabile che la disoccupazione elevata, la cospicua capacit\u00e0 produttiva inutilizzata e i necessari aggiustamenti di bilancio nei settori pubblico e privato continuino a frenare la ripresa dell\u2019area dell\u2019euro<\/em>\u201d. Quindi anche gli ostacoli alla ripresa non sono mutati, elevata disoccupazione, molta capacit\u00e0 produttiva non utilizzata, aggiustamenti[12]<\/a> ai bilanci del settore pubblico e privato.<\/p>\n

Il rischio che si st\u00e0 concretizzando \u00e8 la deflazione, oggi il principale motivo di preoccupazione della BCE, leggiamo Mario Draghi a dicembre: \u201cannual HICP<\/em>[13]<\/a> inflation was 0.3% in November 2014, after 0.4% in October\u2026Taking into account the current environment of very low rates of inflation, it will be important to assess the broader impact of recent oil price developments on medium-term inflation trends and to avoid spillovers to inflation expectations and wage formation<\/em>\u201d, e il 22 gennaio: \u201cl\u2019inflazione sui dodici mesi misurata sullo IAPC si \u00e8 collocata in dicembre al –<\/em>0,2% , <\/em>dopo lo 0,3% di novembre.<\/em> Tale andamento \u00e8 riconducibile principalmente al brusco calo dell\u2019inflazione<\/em>[14]<\/a> dei beni energetici e, in misura minore, alla flessione del tasso di variazione dei prezzi degli alimentari. Sulla base delle informazioni attualmente disponibili e dei prezzi correnti dei contratti future per il petrolio, ci si attende che nei prossimi mesi l\u2019inflazione si attesti su livelli molto bassi o negativi<\/em>\u201d. Mentre a dicembre c\u2019era la consapevolezza di un elevato rischio deflattivo, spinto soprattutto dal prezzo del petrolio (it will be important to assess the broader impact of recent oil price developments on medium-term inflation trends)<\/em>, a gennaio c\u2019\u00e8 la consapevolezza di essere in territorio deflattivo (ci si attende che nei prossimi mesi l\u2019inflazione si attesti su livelli molto bassi o negativi<\/em>), questo passaggio da rischio ad accadimento lo si legge anche nelle parole conclusive del Presidente, a dicembre: \u201cTo sum up, a cross-check<\/strong> of the outcome of the economic analysis with the signals coming from the monetary analysis confirms the need to closely monitor the risks to the outlook for price developments<\/span> over the medium term and to be prepared to provide further monetary policy accommodation, if needed<\/em>\u201d, e a gennaio: \u201cIn sintesi, la verifica incrociata<\/strong> degli esiti dell\u2019analisi economica con le indicazioni derivanti dall\u2019analisi monetaria ha confermato la necessit\u00e0 di un ulteriore accomodamento della politica monetaria<\/span>. Tutte le nostre misure di politica monetaria dovrebbero fornire sostegno alla ripresa dell\u2019area dell\u2019euro e avvicinare i tassi di inflazione verso livelli inferiori ma prossimi al 2%<\/em>\u201d.<\/p>\n

Per dare alcune cifre con i dati a disposizione oggi l\u2019evoluzione dei prezzi \u00e8 prevista in questi termini: 2014 0.4% (solo un mese fa il 2014 era previsto a 0.5%), nei prossimi 5 anni 0.3% e nei prossimi 10 anni 0.9%. Un mese fa il 2015 era previsto a 0.7% e il 2016 a 1.3%. Queste sono stime con i dati di mercato attuali, ma nel giro di un mese il cambiamento \u00e8 stato davvero significativo.<\/p>\n

Negli Stati Uniti il programma di quantitative easing<\/em> \u00e8 considerato un esperimento andato a buon fine, ma funzioner\u00e0 in Europa ? La crescita dell\u2019inflazione e la ripresa economica si possono ottenere in diversi modi, per esempio con una ristrutturazione dei portafogli delle banche, dove le obbligazioni siano sostituite da liquidit\u00e0 che, nelle intenzioni della BCE, deve poter essere investita, nelle aziende e nei consumatori. Poi con un cambiamento delle attese, se gli investitori sono convinti che l\u2019inflazione aumenter\u00e0 l\u2019effetto \u00e8 quello di ridurre i tassi d\u2019interesse reali, esattamente come la convinzione attuale di una diminuzione dell\u2019inflazione si \u00e8 riflessa in un aumento dei tassi reali, mitigando le riduzioni effettuate dalla BCE. L\u2019obiettivo \u00e8 quello di dare liquidit\u00e0 alle banche da impiegare principalmente nel settore privato, un\u2019attesa legittimata dal tasso negativo della deposit facility<\/em>[15]<\/a>.<\/p>\n

Ho gi\u00e0 avuto modo di scrivere che a mio avviso il rischio di disintegrazione dell\u2019euro \u00e8 elevato e non potendo pensare di fare grandi riforme nel breve termine questo rischio dipende dalle condizioni economiche europee, sicuramente l\u2019esperienza del quantitative easing<\/em> negli Stati Uniti aveva basi fiscali e sociali ben migliori delle nostre ma io sono del parere che la BCE abbia presso una giusta decisione.<\/p>\n

Note<\/span><\/p>\n

[1]<\/a> Questo termine indica l\u2019acquisto di titoli di debito, pubblici e privati, da parte della banca centrale per immettere liquidit\u00e0 nel sistema economico.<\/p>\n

[2]<\/a> Il Consiglio di Governo della BCE \u00e8 l\u2019organo con maggior potere decisionale della Banca ed \u00e8 composto da sei membri del Consiglio Direttivo (Executive Board) e dai governatori delle banche centrali delle nazioni che hanno adottato l\u2019euro.<\/p>\n

[3]<\/a> http:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/pressconf\/2014\/html\/is141204.en.html<\/p>\n

[4]<\/a> Vedi nota 5.<\/p>\n

[5]<\/a> Fonte: traduzione BCE http:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/pressconf\/2015\/html\/is150122.it.html.<\/p>\n

[6]<\/a> Aver definito il programma di acquisto di attivit\u00e0 uno strumento monetario, qualit\u00e0 contestata da alcuni, lo rende uno degli strumenti istituzionali a disposizione della BCE.<\/p>\n

[7]<\/a> Traduzioni delle conferenze stampa del 2014 non sono disponibili.<\/p>\n

[8]<\/a> Le covered bonds<\/em> sono obbligazioni garantite da un cover pool<\/em>, generalmente di mutui ipotecari<\/p>\n

[9]<\/a> Le ABS, asset-backed securities<\/em>, sono titoli il cui flusso di cassa \u00e8 legato ad un pool di crediti.<\/p>\n

[10]<\/a> L\u2019Eurosistema \u00e8 rappresentato dalla BCE e dalle banche centrali nazionali dei paesi aderenti all\u2019euro.<\/p>\n

[11]<\/a> Il tasso della deposit facility<\/em> (fondi depositati) \u00e8 -0.20%.<\/p>\n

[12]<\/a> Per \u201caggiustamenti\u201d si intendono riduzione dell\u2019attivito e riduzione del rapporto debiti\/capitale netto.<\/p>\n

[13]<\/a> La variazione dei prezzi al consumo nell\u2019area dell\u2019euro \u00e8 misurata dall\u2019Eurostat con l\u2019Harmonized Index of Consumer Prices<\/em> (HICP, IAPC in italiano).<\/p>\n

[14]<\/a> Questa \u00e8 un\u2019imprecisione, non \u00e8 l\u2019inflazione dei beni energetici che \u00e8 calata ma \u00e8 calato il prezzo di tali beni.<\/p>\n

[15]<\/a> La deposit facility<\/em> \u00e8 un conto in cui una banca pu\u00f2 effettuare depositi overnight<\/em> (1 giorno) presso la propria banca centrale.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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